A tőkeáttételes értékalapú befektető esete

2010, Augusztus 4 - 20:41

Van egy kombináció, ami előbb-utóbb tuti csődöt generál: ez a tőkeáttételes "érték" vagy meggyőződés alapú befektetés. Minél nagyobb hozzá a tőkeáttétel, annál valószínűbb a csőd. Sokszor elmondtam, de ismételném: lehet értékalapon befektetni tőkeáttétel nélkül, vagy lehet szigorú kockázatkezeléssel, stoplossal, tőkeáttétellel (akár naggyal is), de a hitel+no stop esete az majdnem automatikus öngyilkosság, a kérdés csak az, hogy mikor jön el a kaszás.

Vegyük például Victor Niederhoffer esetét, aki már a 80-as években sztár volt, és Soros hozzá küldte a fiait tanulni. Niederhoffer stratégiája nagyjából az volt, hogyha valami extrém esemény következett be (pl. a részvényindex több mint 30%-kal eltávolodott a 200napos mozgóátlagtól, vagy 10 nap alatt 10%-nálakkor beshortolta vagy megvette azt/vagy opciókat használt. Ez eddig nem is okozott volna problémát, de mindezt tőkeáttétellel csinálta. 10-ből 9szer jó lóra tett az extremitások elleni fogadással, és nagyon híressé vált:

"Niederhoffer Investments returned 35% a year from inception through 1996, when MAR ranked it the No. 1 hedge fund manager in the world. In 1997 Victor published a New York Times bestselling book, The Education of a Speculator." (idézetek a wikipédiáról, a sztori részletei változnak ha más forrásokból idézünk, de a lényeg változatlan)

 1997-ben a thai részvények esését erős túlzásnak látta, és megvette őket (igaza is volt, aki akkor vett nagyon jól keresett hosszabb távon), de nagy tőkeáttételt használt, s habár jó volt a meglátása, mégis elvesztette a teljes vagyonát. Egyetlen hiba, és a világ legjobb befektetője a világ legrosszabjai közé került. De ebből nem tanult semmit:

"...he began trading for his own account again in 1998, after mortgaging his house and selling his antique silver collection". 55 évesen kénytelen volt betolni a saját házát, hogy újrakezdhesse, nem túl kellemes élmény. Ezután minden jóra fordult:

" In a five-year period beginning in 2001, Victor Niederhoffer's fund returned 50% a year (compounded). His worst year in this period was 2004, returning 40%. In 2005 he returned 56.2% (as reported in eFinancial News). On April 6, 2006, the industry group MarHedge awarded [6] Matador Fund Ltd. and Manchester Trading, two funds managed by Niederhoffer, the prize for best performance by a Commodity Trading Advisor (CTA) in the two years 2004 and 2005".Tisztára mint 1997 előtt, hatalmas hozamok, nagy tőkeáttételből, és a piaci extremitások elleni kereskedésből. Majd jött 2007, és ismét eltakarították az útból:

"A month or so before he blew up, Taleb had dinner with Niederhoffer at a restaurant in Westport, and Niederhoffer told him that he had been selling naked puts. You can imagine the two of them across the table from each other, Niederhoffer explaining that his bet was an acceptable risk, that the odds of the market going down so heavily that he would be wiped out were minuscule, and Taleb listening and shaking his head, and thinking about black swans."  (ez a WSJ-ből van idézve)

Barátunk eredményei egyszerűen magyarázhatóak: extrém(nek tűnő) piaci helyzetekben opciókat írt ki, abban a reményben hogy az extremitás nem fokozódik. 75%-nál nagyobb veszteség lett a (még nem is annyira durva) 2007-es év vége, amikor ismét le kellett húznia a rolót. (mi lett volna ha 2008-ban is az extremitások ellen megy? válasz: nyilván 100%-os veszteség lett volna)

Tanulság? Lehet extremitás ellen játszani, lehet "value" alapon befektetni, de NEM tőkeáttétellel, mert úgyis lesz egy extrém-extrém eset, egy 100as szigmájú esemény, egy fekete hattyú, ami lemészárol. Tehát: vagy tőkeáttétel és stop, de úgy hogy ezt a kereskedési számlát jogilag és pénzügyileg elkülönítjük a vagyonunk nagyobb részétől, vagy értékalapú/extremitáson alapuló befektetés tőkeáttétel nélkül. A kettő keverése halál.

Mostmár nincs kedvem részletesebben írni erről, de ugyanitt említhetném John Meriwether-t, aki ott bábáskodott az LTCM-nél (1998-ban game over), majd a JWM Partnersben kezelt a végére már 3 milliárd dollárt ("The fund claimed to use the same model as LTCM with more rigorous and better risk management. It also claimed a leverage ratio of 15 to 1.). Sajnos még ez a nagyon szigorú kockázatkezelés sem volt elég, bár megúszták a 2007-9-es válságot 44% mínusszal, ami tényleg nem sok, de az alapot be kellett zárni, mert a "kicsi" tőkeáttétel és a veszteségek miatt a 10éves hozam nulla lett). És mihez kezd most Meriwether? Új alapot indít:

Meriwether is opening his third hedge fund venture, named JM Advisors Management, also based in Greenwich, Connecticut, in 2010.[3] The fund is expected use similar strategies as both LTCM and JWM, namely highly leveraged "relative value arbitrage".

A tőkeáttételes "value" stratégiák hosszú távon tuti bukók, ezt ne feledjük el.